14.基金管理人在足以使投资者产生低风险预期的前提下，在运作基金过程中未能落实风控措施，未尽到勤勉谨慎义务，增加了私募基金的投资风险，且未能及时向投资者披露相关信息，有悖于投资者合理预期，应认定为重大违约

案件：XW资产管理（江苏）有限公司等与肖某某合同纠纷【（2023）京74民终804号】

主要事实：2017年4月，X公司与A公司、B集团签订《关于收购B集团之合作框架协议》，约定X公司通过恒丰银行支行向A公司发放不超过2.2亿元委托贷款，用于偿还B集团所欠银行负债和提供部分股权收购价款，资金来源于X公司将发起设立的“信文兴乐1号契约型私募投资基金”。次日，X公司与恒丰银行支行签订《委托贷款委托合同》。同日，A公司股东虞某1、虞某2分别以其持有的A公司股权为贷款提供质押担保，A公司以其持有的应收账款为贷款提供质押担保。2017年5月，肖某某、X公司、基金托管人签订《信文1号合同》。合同约定：案涉基金主要通过委托贷款的形式向A公司发放贷款。后肖某某汇款300万元，X公司出具《确认函》。此后，X公司分别四次向肖某某转账支付收益款项，之后未再向肖某某支付款项。基金合同到期后，X公司亦未返还肖某某基金份额对应的本金。2018年8月，X公司以金融借款合同纠纷向温州中院起诉，法院判决A公司偿还X公司委托贷款本金及利息等。但由于相应质权因未经权力机关登记而未设立，故法院对X公司有关应收账款、股权进行处置并享有优先受偿权的诉请不予支持。之后，肖某某得知因融资方本身早已严重违约且无偿还能力，X公司已无法继续履行分配收益的义务，更无偿还本金的可能。肖某某诉至法院，主张在基金成立前后，X公司误导其投资行为；在基金运作过程中，没有向投资人披露融资方的负债情况以及项目资产负债及业绩情况等，其作为基金管理人，没有履行合同约定的诚实信用和勤勉谨慎义务，对肖某某的损失应当承担赔偿责任。肖某某提交了基金推介材料和尽职调查报告，基金合同及推介材料中存在“风险可控”以及固定收益的表述，尽职调查报告写明按季度分配收益，载明了各项风控措施，包括股权质押登记、应收账款质押登记等。一审诉讼中，肖某某表示，X公司在基金出现风险前没有披露关于质押登记未办理登记手续等信息。一审法院审理认为，在足以使投资人产生低风险预期的前提下，X公司在运作基金过程中未能落实风控措施，未尽到勤勉谨慎义务，使得基金的资金损失风险增高，有悖于投资者合理预期，应认定为重大违约。肖某某有权要求X公司承担违约责任，赔偿其损失。X公司不服，提起上诉。

裁判观点：二审法院审理认为，本案中，虽然X公司提交了尽调报告，主张其在基金运作前进行了详细的尽职调查，但尽调报告中载明的相应风控措施并未完全充分落实，包括未能落实股权质押登记、应收账款质押登记等情形，在前述风控措施均未落实的情况下，X公司仍指示受托银行放款，增加了案涉私募基金的投资风险，且未能及时向投资者披露相关信息。故一审法院认定X公司未能尽到基金管理人的勤勉谨慎义务，构成重大违约，并无不当，二审法院予以确认。综上，二审法院驳回上诉，维持原判。

15.私募资管产品管理人根据自身专业判断做出的运作措施如果不违反合同约定、法律法规及金融监管部门的规定，且已经为投资者争取现阶段最大利益的，投资人不能任意干涉管理人正常行使管理职责

案件：王某某与P理财管理有限公司等私募基金合同纠纷【（2022）沪0115民初50460号】

主要事实：2015年4月，王某某与某理财管理公司（“P公司”）签订《理财服务协议》，协议第一条载明P公司为王某某提供综合理财服务，协议签署之日，P公司妥善向王某某提供了综合理财服务，P公司无需再进一步履行其他的服务内容。同日，王某某与C公司（资产管理人）签订《资管合同》，购买案涉资管计划，购买金额500万元。《资管合同》约定：本资产管理计划主要投资于某有限合伙企业（“D企业”）的有限合伙财产份额，根据D企业《合伙协议》约定，有限合伙企业的存续期限为自初始交割日起5年。其中，自初始交割日起满3年为基金运作期，有限合伙企业主要以境外投资方式向境外基金进行股权投资，或以其他法律法规允许的方式进行投资。此外，D企业《合伙协议》还约定E公司为普通合伙人，C公司为有限合伙人，普通合伙人对合伙企业的管理职权包括但不限于以投资、收购、持有、管理、出售、转换或其他方式处理合伙企业持有的股权、权益或其他财产。除本协议另有约定外，合伙企业投资及投资退出等相关全部事项应根据普通合伙人的决策进行。王某某于次日向案涉资管计划账户支付500万元。后D企业投资境外基金，并通过境外基金间接投资于案涉项目。2017年7月，境外基金管理人向E公司发送《退出意见征询函》，随后E公司回函同意境外基金提前退出案涉项目，而后做出D企业退出决策。王某某认为，其投资的案涉资管计划于案涉项目上市前退出，而E公司、C公司主导发行的另一款资管产品“平安新翼资管计划”却于案涉项目上市后退出，后者退出价格明显更高。王某某遂起诉主张E公司和C公司违法处置资管计划的投资，且对投资同一标的不同投资人实行差别性对待，导致其利益的损害，应依法承担赔偿责任。

裁判观点：法院经审理认为，第一，关于提前退出是否造成王某某收益损失的问题。根据《合伙协议》之约定，有限合伙企业的存续期限为自初始交割日起5年，前3年为基金运作期，而后至存续期届满的期间为退出期。案涉合伙企业之退出，符合合同约定。首先，股权投资具有相当的风险，市场环境与监管政策等不可控因素会给案涉资管计划及其底层资产运作带来极大的不确定性，如果E公司拒绝境外基金的退出征询，可能导致境外基金主体错过本次稳健退出机会，无法获得利益最大化的退出方案。其次，E公司作为D企业的管理人，无论是从《合伙协议》的约定来看，还是基于上述论述而言，都具有一定决策的权利。最后，王某某在本案中并未存在实际投资损失，而是因E公司的退出决策获得了可观的理财收益。对于假设未提前退出所取得的更多收益则实质上属于期待性利益，而非投资损失。因此，E公司所作出的退出决策并未侵犯王某某投资收益权。

第二，关于E公司、C公司是否存在对投资者差别对待的问题。C公司设立“平安新翼资管计划”与案涉资管计划作为两款独立运行的投资产品，无论是底层项目的投资时间、投资成本、预计收益、存续时间以及收购价格等均存在显著差异，两者在退出时间方面并不具有可类比性。具而言之，底层项目的投资时间不同，存续期届满日亦不相同，在存续期内能否完成退出的概率也大不相同。另一方面，股权投资具有极高的风险性与不确定性。假使“平安新翼资管计划”在案涉项目上市后退出出现了亏损，王某某则不会提出E公司、C公司存在差别对待投资者的主张。可见，以未来可能的预计收益评判投资的可能性收益并不具有与投资风险相匹配的合理性。因此，王某某以并不完全相同的基金项目进行类比的诉称理由，法院不予采纳。故王某某要求E公司和C公司赔偿其理财损失及利息的诉请，无事实和法律依据，法院不予支持。

16.如管理人未按基金合同约定对投资标的和底层资产进行详细调查（包括对投资标的的其他股东/合伙人、投资标的投资于底层资产的资金流向开展尽职调查和审核），未对投资标的所投底层资产进行任何合理的投后跟踪管理，未披露投资标的所投底层资产的股权代持事项，可认定其严重违反管理人职责，需赔偿投资者的损失

案件：王某某与上海G投资集团有限公司等私募基金合同纠纷【（2022）沪0115民初37508号】

主要事实：G公司和H公司作为普通合伙人、J公司作为有限合伙人于2016年5月签署《合伙协议》，约定设立M企业（基金）。2016年6月，王某某与J公司（管理人）、招商证券（托管人）签订了《基金合同》，合同载明：“基金的名称为钜洲智能制造2018私募股权投资基金；运作方式为契约型……”“基金管理人按照诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产……对本基金投资范围内的投资标的进行详细调查……因违反本合同导致基金财产的损失或损害基金份额持有人的合法权益时，应承担赔偿责任。”“本基金募集资金主要投资于由G公司（执行事务合伙人）、H公司作为普通合伙人发起设立的M企业。根据合伙协议的约定，M企业主要对标的企业Z公司进行股权投资。”同日，王某某向J公司支付基金认购款和认购费。案外人潘某某（Y公司和Z公司的实际控制人）、Y公司（转让方）、M企业（受让方）、Z公司于2016年2月4日签订《股权转让和投资协议》，该协议载明，M企业向Y公司购买其持有的Z公司3.5%的股权；转股交易对价为3.5亿元。后于2016年9月，M企业作为实际出资人（甲方）、与潘某某作为名义股东（乙方）共同签署《股权代持协议书》，约定甲方实际出资233,776,144元投资Z公司，并约定由乙方代持甲方持有的Z公司股份。另查明，国家企业信用信息公示系统显示，M企业的合伙人中不包括H公司。在另一案件审理过程中，J公司确认，G公司向J公司提供伪造的转账凭证，以此向J公司说明M企业已于2016年7月向Y公司转账23,100万元。2019年4月，J公司告知投资者，G公司披露其将在2019年7月28日到期之日结束M企业。2019年10月，J公司告知投资者：“M企业基金的管理人G公司及其实际控制人和法定代表人周某恶意挪用基金资产，并已于2019年10月20日失联；对上述涉嫌犯罪行为，J公司已向公安机关报案……”王某某认为，J公司未按诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，在基金募集阶段、投资阶段及管理阶段均严重违反有关监管规定及基金管理人职责的行为。现其损失已经实际发生，J公司应就其未履行法定及约定义务向王某某承担赔偿责任，遂诉至法院。  

裁判观点：法院认为，在基金投资阶段，案涉《基金合同》明确约定了基金募集资金主要投资于由G公司作为执行事务合伙人、H公司作为普通合伙人发起设立的M企业，M企业主要对Z公司进行股权投资。J公司作为基金管理人应当根据约定勤勉尽责管理基金财产，对投资范围内的投资标的进行详细调查。J公司以M企业合伙企业作为通道进行投资，却未对合作伙伴H公司开展尽职调查，对于合伙企业工商登记的合伙人不是H公司这一异常情况也从未提出异议并调查原因，无法证明《合伙协议》的真实性及已按约履行，有悖一般合伙企业合作伙伴之间紧密的合作模式，亦有违基金发行人应履行的审慎审核及风险管控之基本职责。

在基金管理阶段，J公司亦存在明显过错：第一，J公司未主动通过向银行查询等渠道对M企业的资金流向予以核实审查，G公司向其提供的M企业的转账流水交易金额231,000,000元与Z公司的《股权转让和投资协议》中约定的股权转让价格3.5亿元亦不相符，J公司对M企业是否将基金款项用于受让上市公司Z公司股权未尽审慎审核义务。第二，J公司未对M企业募投目标（即Z公司）的股东名单进行核查，也未对Z公司进行任何合理的投后跟踪管理，未依法真实、准确、及时、充分地披露募投目标的信息，J公司未尽尽职管理义务。第三，对于股权代持部分，《基金合同》约定由M企业基金直接获取募投项目股权。股权代持与直接持股风险明显不同，J公司作为涉案基金管理人未对股权代持这一事件进行披露。

综上，在基金募集、投资、管理阶段，J公司均存在严重违反监管规定及管理人职责的行为。J公司应对王某某损失承担赔偿责任。法院最后判决J公司赔偿王某某全部基金投资款、认购费和资金占用损失。

17.私募基金管理人在投前未尽适当性义务，投后管理阶段存在未尽信息披露义务、未依约经投资人同意多次单方以公告形式决定延长基金期限等重大违约情况，应当对投资者的损失承担赔偿责任

W投资控股集团有限公司等合同纠纷【(2020）京0105民初57043号】

主要事实：2018年3月，Z公司作为投资人与私募基金管理人W公司、基金托管人恒泰公司签订涉案《基金合同》，该《基金合同》由《重要提示》《私募基金风险揭示书》《投资者承诺书》《投资者告知书》及正文组成。《重要提示》《私募基金风险揭示书》《私募基金风险揭示书》等文件均包含风险提示的相关内容，并且盖有Z公司公章。《基金合同》约定，经基金管理人与基金托管人、基金份额持有人协商一致，本基金可展期。同时合同亦约定当本基金出现对基金份额持有人权利义务产生重大影响的情形的，应当召开基金份额持有人大会。后W公司两次通过单方发布公告延长基金的清算分配日。Z公司认为W公司在签订和履行基金合同过程中，未核查其是否为合格投资者，未进行回访确认。Z公司支付投资款后，W公司没有按照基金合同约定定期向其定期信息披露和报告。基金存续期限届满，W公司未安排基金的退出和清算，故而向法院起诉要求W公司支付投资本金和利息。

裁判观点：法院经审理认为，即便Z公司在私募基金风险提示书、基金投资者风险测评问卷及回访确认函等文件上的盖章真实，但盖章行为不免除基金管理人应当履行的风险提示、风险承受能力及风险等级调查、适当性产品匹配义务。在此情况下，W公司应进一步举证证明其在销售涉案基金产品时向Z公司履行了告知产品投向、资金使用方式、各方权利义务、投资将产生的最大损失风险及基金无法变现退出的风险。由于W公司未能进一步举证，故而认定W公司在销售阶段未全面恰当履行适当性义务。

关于信息披露义务，基金管理人在发行私募基金产品以及管理私募基金财产的过程中，均应当按照法律法规的规定以及基金合同等文件的约定，真实、准确、完整并及时地披露相关信息，维护委托人的知情权。W公司未举证证明在基金存续期内通过官网或者合同约定的其他方式向Z公司披露了投后管理报告，W公司未在投后管理阶段尽到信息披露义务，构成严重违约。

关于基金延期，不管是基金合同存续期限延期还是清算延期，均属于对基金份额持有人权利义务产生重大影响的情形，基金到期后，W公司未经投资人同意多次单方以公告形式决定延长基金期限，与案涉《基金合同》约定严重不符，W公司存在明显违约行为。

W公司投前未尽适当性义务，投后管理阶段存在上述重大违约情况，应当对投资者的损失承担赔偿责任。法院最终判决W公司向Z公司支付其投资本金以及利息损失，W公司在承担赔偿责任后继受Z公司在案涉私募基金后续清算中享有的权利。

18.对增资方而言，被投企业被列入异常经营名录系可预见的商业风险而非情势变更，其破产清算亦非对增资协议的违反，如增资方无法证明被投企业在增资协议约定的增资款支付日不满足增资先决条件，增资方不得以情势变更及/或违约为由拒付增资款

案件：宁波M保税港区Y投资管理合伙企业、广州K动漫科技有限公司等合同纠纷【(2023）粤01民终4432号】

主要事实：2017年10月，甲方Y企业与乙方K公司、丙方K公司股东杨某、冯某某、丁方黄某等签订增资协议约定：甲方以28,944,400元认购乙方新增注册资本1,883,000元，其余部分增资款计入乙方资本公积。甲方通过此轮增资取得乙方5.26%的股权。增资协议约定了包括目标公司截至交割日的陈述和保证系真实、准确、完整，以及未发生或可能发生重大不利影响事件在内的增资先决条件。在全部先决条件均得到满足（或由甲方书面同意）的前提下，甲方应在签约后三个月时间内支付所有款项。同时，增资协议还约定了股权回购条款：如遇有未达到业绩承诺、目标公司进入破产清算程序等情形，且甲方未能将其所持有的目标公司股权全部转让给第三方的情况下，甲方有权要求丙方收购其持有的目标公司股权。增资协议签订后，Y企业于2018年5月、2018年6月向K公司支付了两期增资价款共计23,560,600元。2020年12月，广州中院作出裁定受理K公司破产清算并于次年1月指定管理人。K公司管理人于2021年3月向Y企业邮寄《关于履行出资义务的通知函》，要求其履行出资义务，但未获得回应，故向法院起诉要求Y企业补足增资款5,383,800元并支付利息。一审法院支持K公司，判令Y企业支付剩余增资款和利息。Y企业上诉主张：（一）K公司进入破产清算程序系增资协议项下的重大违约；（二）K公司于2020年1月被列入异常经营名录、不再实际经营系情势变更，Y企业继续支付增资款已无实际意义且对其明显不公；（三）K公司破产管理人未及时通知Y企业是否继续履行合同，依据《企业破产法》第十八条[1]的规定，应当视为解除合同；（四）K公司2017年未达到业绩承诺且触发股权收购条款，属于“发生了对K公司及其下属子公司的财务状况、经营承诺、资产或业务造成重大不利影响的事件”，系未满足增资先决条件，Y企业无义务继续支付剩余的增资款。

裁判观点：对于Y企业提出其无须继续支付剩余的增资价款。二审法院分析如下：

（一）关于增资先决条件。Y企业已经支付了两期增资款，现无证据显示Y企业对支付增资款的先决条件提出质疑并以此为由拒付或要求延期支付增资款。Y企业现有举证不足以证实K公司在当时存在不满足先决条件的事由。关于K公司进入破产清算，是否构成违约的问题。根据增资协议约定的股权收购条件，目标公司进入破产清算属于触发股权收购的情形，双方对此已就权利义务作出明确约定，该情形不构成违约，也不属于影响增资款支付的条件。综上，在Y企业已取得K公司5.26%股份的情况下，其理应支付相应对价。

（二）关于解除增资条款。首先，Y企业与K公司的股东就K公司的业绩进行对赌，K公司的经营情况变化系Y企业应可预见的商业风险，其应自行承担。Y企业主张适用情势变更，缺乏事实与法律依据，不予支持。其次，《企业破产法》第十八条关于解除合同的规定，是针对债务人（即申请破产的公司）和对方当事人均未履行完毕的合同，该条文旨在延续对债务人有利的合同，解除对债务人不利的合同，以使破产公司财产最大化。本案中，涉案增资协议的合同方除了本案K公司和Y企业外，还有其他三方当事人，涉及其他合同方的权利义务。在Y企业已被登记成为K公司的股东并实际持有本次增资后的股份的情况下，本案不符合该规定之破产管理人可选择继续履行或解除情形。综上，Y企业主张解除涉案增资协议，缺乏充分理据，二审法院最终驳回上诉，维持原判。

[1]《中华人民共和国企业破产法》第十八条 人民法院受理破产申请后，管理人对破产申请受理前成立而债务人和对方当事人均未履行完毕的合同有权决定解除或者继续履行，并通知对方当事人。管理人自破产申请受理之日起二个月内未通知对方当事人，或者自收到对方当事人催告之日起三十日内未答复的，视为解除合同。

管理人决定继续履行合同的，对方当事人应当履行；但是，对方当事人有权要求管理人提供担保。管理人不提供担保的，视为解除合同。